隨著注冊制改革推進，國內(nèi)券商投行同質(zhì)化競爭有望被打破，倒逼投行往真正提供價格及價值發(fā)現(xiàn)的方向轉(zhuǎn)型。頭部券商優(yōu)勢愈發(fā)明顯，而中小券商需要找到適合自己的賽道和生存策略。

2021年伊始，監(jiān)管便對券商低價承銷亂象重拳出擊。實際上，券商身處激烈的行業(yè)競爭中，低價費率是投行承攬項目普遍且“好用”的競爭籌碼，這便催生“地板價”、“價格戰(zhàn)”、惡性競爭等行業(yè)沉疴。

近年來，監(jiān)管態(tài)勢趨嚴(yán)，懲處力度加強，投行“價格戰(zhàn)”依然屢禁不止。究其原因，主要是由于同質(zhì)化的服務(wù)特性缺乏議價底氣及空間，規(guī)模與數(shù)量的評價方式要求其快速搶占市場份額，潛在的行業(yè)焦慮催生諸多不計成本的戰(zhàn)略獲客考慮等。

低價競爭埋隱患

2021年初，“地板價”承銷再次引發(fā)關(guān)注。近日，南網(wǎng)能源登陸中小板，募資總額10.61億元。公開信息顯示，中信建投證券收取的保薦承銷費為815萬元，費率僅為0.77%。

對比來看，2019年以來，首發(fā)募資額在7億元至15億元之間的200個IPO項目，保薦承銷費率平均值為6.43%，0.77%的費率可謂是“地板價”。

今年開局伊始，監(jiān)管便對低價承銷亂象重拳出擊。1月12日，中國證券業(yè)協(xié)會會同證監(jiān)會債券部、機構(gòu)部對日前參與中國鐵路投資公司債券項目、中核資本控股公司債券項目招標(biāo)發(fā)行的12家涉嫌低價競爭的證券公司進行現(xiàn)場約談。

據(jù)媒體報道，部分券商在公司債主承銷商項目招標(biāo)中，報出的承銷費率低至萬分之一，即10億元債券的承銷費用僅為10萬元。

某中型券商投行人士對記者介紹，債券承銷成本大致包括幾部分：一塊是人員成本，即人工、差旅等;一塊是系統(tǒng)成本，即盡職調(diào)查、方案設(shè)計、材料制作等;另一塊是流程成本，即發(fā)行推介路演、監(jiān)管機構(gòu)溝通、存續(xù)期管理等。超低的承銷價格戰(zhàn)，會使部分券商不堪重負(fù)，相當(dāng)于“賠本賺吆喝”。

同時，“價格戰(zhàn)”對行業(yè)執(zhí)業(yè)質(zhì)量危害較大。中證協(xié)表示，低價競爭行為反映出市場有效選擇機制失靈，折射出承銷機構(gòu)激勵機制異化、信用信仰非理性、輕視執(zhí)業(yè)質(zhì)量、風(fēng)險意識淡漠等深層次問題，長此以往將造成承銷機構(gòu)“看門人”職責(zé)的通道化，埋下債券市場風(fēng)險隱患，進而傷及行業(yè)自身。因此，必須正視低價競爭潛在的危害影響，防微杜漸。

監(jiān)管持續(xù)加碼

近年來，針對投行屢禁不止的“價格戰(zhàn)”，監(jiān)管從頂層設(shè)計層面，持續(xù)予以規(guī)范。

投行“最嚴(yán)內(nèi)控新規(guī)”率先出臺。2018年3月，證監(jiān)會發(fā)布的《證券公司投資銀行類業(yè)務(wù)內(nèi)部控制指引》規(guī)定，證券公司在開展投資銀行類業(yè)務(wù)時，應(yīng)當(dāng)在綜合評估項目執(zhí)行成本基礎(chǔ)上合理確定報價，不得存在違反公平競爭、破壞市場秩序等行為。新規(guī)于2018年7月1日正式實施。

作為“價格戰(zhàn)”的重點領(lǐng)域，債券承銷保薦領(lǐng)域的規(guī)范持續(xù)加碼。2018年9月，證監(jiān)會發(fā)布《公司債券日常監(jiān)管問答(七)》，通過中證協(xié)對承銷費率不正當(dāng)競爭行為依法進行自律管理;2019年10月，中國證券業(yè)協(xié)會發(fā)布《證券公司公司債券業(yè)務(wù)執(zhí)業(yè)能力評價辦法(試行)》，增加公司債券業(yè)務(wù)收入指標(biāo)。

在不斷加碼的內(nèi)控約束下，處罰力度也持續(xù)加強。2019年4月，因存在以低于成本價格參與公司債券項目投標(biāo)的情形，廣發(fā)證券受到監(jiān)管部門的處罰，成為“價格戰(zhàn)”以來，首次遭到監(jiān)管部門處罰的券商。2020年7月，中證協(xié)曾對參與中核融資租賃公司債券發(fā)行招標(biāo)的8家券商啟動自律調(diào)查，并根據(jù)調(diào)查結(jié)果依規(guī)采取自律措施。

當(dāng)前，監(jiān)管法規(guī)日趨完善。2020年12月，中國證券業(yè)協(xié)會發(fā)布《證券公司保薦業(yè)務(wù)規(guī)則》，確定保薦業(yè)務(wù)收費原則，避免行業(yè)惡性競爭;同時，啟動修訂《公司債券承銷業(yè)務(wù)規(guī)范》，要求承銷機構(gòu)應(yīng)當(dāng)建立內(nèi)部報價約束制度，客觀評估成本并合理報價，并將約束制度及其執(zhí)行情況納入?yún)f(xié)會自律檢查的范圍。

潛在獲客之爭

可以說，監(jiān)管規(guī)范呈現(xiàn)持續(xù)趨嚴(yán)態(tài)勢，反面典型案例也起到震懾作用，為何投行“價格戰(zhàn)”依然屢禁不止?

復(fù)旦大學(xué)金融研究院教授張宗新在接受《國際金融報》記者采訪時表示，投行價格戰(zhàn)，主要目的是券商快速地?fù)屨际袌龇蓊~，尤其是對國內(nèi)頭部券商而言，欲打造“航母級”券商，離不開市場份額的相對集中。

具體而言，華東某券商投行部門董事總經(jīng)理對《國際金融報》記者分析稱，首先，從人力供需角度來說，投行整體從業(yè)人員供給大于需求。早期服務(wù)同質(zhì)化性質(zhì)較為明顯，投行人員更為注重監(jiān)管合規(guī)，整合資源、創(chuàng)造價值方面體現(xiàn)較少。此時，在服務(wù)區(qū)分度不高的情況下，或者拼一些服務(wù)細(xì)節(jié)，或者讓價格成為唯一的談判籌碼，利用低價吸引到更多項目，竭力增加獲客成功率。

其次，從項目質(zhì)地角度來看，質(zhì)地佳的項目通過概率較高，如債券主體資質(zhì)好的項目往往更受青睞，券商發(fā)揮的空間較為有限，自然缺乏較高的議價權(quán)。但央企、國企的項目，對券商又存在較大誘惑力。

再次，從考核方式角度而言，如考核與牌照掛鉤、指標(biāo)與數(shù)量及規(guī)模掛鉤，不遺余力搶奪客戶、做大規(guī)模便成為券商的首選，帶動提升品牌效應(yīng)，便于投行以后更好地承攬項目及引流。

最后，從客戶類型方面來說，搶到優(yōu)質(zhì)客戶，意味著未來可從其他協(xié)同業(yè)務(wù)中繼續(xù)賺錢，且憑借部分優(yōu)質(zhì)央企、國企的項目，可將對方發(fā)展成為潛在戰(zhàn)略合作客戶儲備。這也是諸多券商愿意“賠本賺吆喝”的核心原因。

倒逼投行轉(zhuǎn)型

武漢科技大學(xué)金融與證券研究所教授董登新在接受《國際金融報》記者采訪時表示：“券商打價格戰(zhàn)，吸收、拉攏客戶的主要目的，是利用規(guī)模效應(yīng)及薄利多銷，也是為了將來在產(chǎn)品業(yè)務(wù)深度開發(fā)，亦或是進一步的拓展，奠定堅實的客戶基礎(chǔ)。”

在設(shè)立科創(chuàng)板及注冊制落地實施之后，國內(nèi)券商的同質(zhì)化競爭更加得到重視，倒逼投行往真正提供價格及價值發(fā)現(xiàn)的方向轉(zhuǎn)型。同時，頭部券商優(yōu)勢愈發(fā)明顯，中小券商壓力增加，更需要找到適合自己的賽道和生存策略。

通過行業(yè)整合做大做強是趨勢之一。東北證券副總裁董晨表示：“注冊制下，我國需要培育實力更加強大的國際一流投行。通過市場化注資補充資本、進行行業(yè)整合是大勢所趨。”

當(dāng)前，國內(nèi)券商與國際一流投行仍存在較大差距。張宗新認(rèn)為：“補足短板主要依靠資本實力、定價能力、風(fēng)控能力、服務(wù)能力，滿足企業(yè)的多元化融資、并購等需求，尤其是頭部券商，應(yīng)更具有行業(yè)擔(dān)當(dāng)。同時，國內(nèi)投行的國際化方面，與國際投行的差距也非常大，如何在中國資本市場雙向開放的大背景下，打造真正具有國際競爭力的投行，更是任重道遠(yuǎn)。”