5月14日，濟南恒譽環?？萍脊煞萦邢薰?簡稱：恒譽環保)披露了科創板首次公開發行股票招股說明書(注冊稿)、發行保薦書等文件，在沖擊科創板的道路上似乎順風順水。但《電鰻快報》發現，這家IPO公司在市場飽受質疑，尤其是業績突變方面，更是讓投資者擔心，如此“多病”的恒譽環保上市后，投資者的利益誰來保證?

再等一年業績會低于上市門檻

恒譽環保別離新三板改道科創板，雖然去年的凈利潤超過5000萬元，但按此降幅，2020年業績或低于科創板上市門檻。市場質疑：公司在經營上的不穩定性，不適合其急于闖關科創板。

2019年，恒譽環保營收和利潤還出現了雙降。數據顯示，2019年，公司實現營業總收入為2.35億，較上一年下滑6.75%，同期實現凈利潤為0.64億元，同比下降18.38%。尤為注意的是，去年上半年凈利潤為0.42億元，以此推算去年下半年僅僅實現凈利潤0.22億元。公司盈利能力正出現迅速下滑。按當前的疫情影響，2020年業績降幅大概率超過2019年，2020年凈利潤大概率會低于5000萬元。

實際上，恒譽環保主營業務綜合毛利率卻連年下滑。數據顯示，2016年-2019年上半年的報告期內，恒譽環保的營收分別為3812.79萬元、5288.63萬元、2.52億元和1.34億元，歸屬于母公司所有者的凈利潤分別為529.83萬元、1205.99萬元、7893.99萬元和4154.55萬元，主營業務綜合毛利率分別為57.73%、53.22%、46.12%和44.18%。

據《電鰻快報》了解，恒譽環保選擇的具體上市標準為《上海證券交易所科創板股票上市規則》第2.1.2條第一款：“(一)預計市值不低于人民幣10億元，最近兩年凈利潤均為正且累計凈利潤不低于人民幣5000萬元”。 也就是說，恒譽環保沖擊科創板的同時，實際業績實際上已經不滿足上市條件。

主要客戶主業停擺暗藏危機

除了業績上的變數，恒譽環?？蛻暨^于集中也是心中的痛。其中，核心業務僅一家客戶;主營業務幾近停擺下，新核心業務尚未形成。

通過招股說明書不難看出，恒譽環保還存在客戶過度集中的問題。2016年至2019年上半年，恒譽環保通過前五大客戶取得的營業收入占當期主營業務收入的比重分別為100%、100%、98.47%、100%。其中，通過第一大客戶克拉瑪依順通環?？萍加邢挢熑喂?以下簡稱“順通環保”)取得的營業收入占當期主營業務收入總額的比重分別為100%、66.07%、64.45%、66.84%，客戶集中度較高。

單個客戶的銷售量較大也讓企業的抗風險能力變差，目前來看，這一塊也是監管層對IPO企業重點審核的風險點所在。值得一提的是，第一大客戶的順通環保因工程建設事項糾紛，于2019年10月被法院裁定凍結銀行存款2140.62萬元;第五大客戶湖南桑德恒譽再生資源科技有限公司是恒譽環保參股公司，因資金困難經營陷入停滯，據招股書披露，恒譽環保對桑德恒譽應收的1200萬元能否收回仍存在巨大的不確定性。

自2016年開始恒譽環保轉而大力拓展國內市場，同時將業務重點調整在污油泥、廢玻璃鋼、生活垃圾、生物質等廢棄物處理領域，而此前一直作為主業的廢輪胎裂解生產線無論在國內還是國外均未產生任何收入。2016年，恒譽環保營業收入為3812.8萬元，其中，污油泥裂解生產線的銷售收入為3760.7萬元。2017年廢輪胎裂解生產線才開始產生收入，2017年到2019年廢輪胎裂解生產線收入分別為601.40萬元、6215.74萬元、1727.99萬元。

恒譽環保曾作為主業的廢輪胎裂解業務近年來發展一般，而污油泥等新興業務目前也仍處于初始期，在招股書中，恒譽環保表示，該市場形成規?；行钑r間，從國家政策引導到下游市場逐步改變、進而形成新興的規?；袌?，仍需要時間過渡，因此也導致了下游市場的發展階段對公司業務構成影響的問題。因此，目前公司的有機廢棄物裂解業務的未來發展能否順利也是一個未知。

疫情沖擊到底有多大

今年一季度的新冠肺炎給全球經濟帶來的影響，至今無法估量?！峨婗牽靾蟆纷⒁獾?，大多數公司的海外業務目前尚處于停滯狀態。“受諸多因素影響，項目合同在執行過程中可能出現合同內容、合同金額的變更調整，甚至出現客戶要求延長交付期、暫停或終止合同的風險。項目合同能否順利執行，將對公司經營狀況產生較大影響。”恒譽環保在招股書中也表示。

值得注意的是，上市委本次對恒譽環保審核意見及問詢的主要問題集中在公司的技術路線及生產模式上。公司采取外協生產為主、自主生產為輔的生產模式，僅進行設計并提供技術參數和制造圖紙，委托外協供應商具體從事生產，且存在單一產品向單一外協廠商采購的情形;擬募集資金轉為自建生產線。要求公司說明主要通過外協廠商進行設備部件生產過程中是否存在核心技術的泄露風險?

市場就此質疑：疫情影響，客戶訂單縮水和巨額欠款收不回，各種不確定性的增加，極有可能讓公司業務停滯，而這種風險恒譽環保卻沒有在招股書中充分提示。

不得不說，恒譽環保這次是鉚足勁沖擊上市，實際上背后是資金流的危機使然。

公司緣何急于沖關科創板?除了業績“時不我待”外，公司十分缺錢，且不斷融資，這次IPO不過是融資的一個方面。據了解，公司在新三板掛牌期間，曾完成兩次定增發行：2017年1月，恒譽環保完成定增發行111.11萬股，每股價格9元，合計融資1000萬元，按當時轉讓價格計算，恒譽環保定增后估值約為2.80億元;2017年11月，恒譽環保完成以每股19.29元定增發行155.52萬股，合計融資3000萬元，按此計算，恒譽環保定增后估值約為6.30億元。此次IPO，公司將獲得募集6.33億元，幾乎與上次的定增持平。且此次首募資金主要用于補充流動資金項目。數據顯示，目前，公司經營性現金流為負，去年上半年為-2454萬元。

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