供應(yīng)鏈、產(chǎn)品的倉(cāng)儲(chǔ)與物流雖然不直接創(chuàng)造工業(yè)價(jià)值，但卻是現(xiàn)代工業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈中非常重要的環(huán)節(jié)。A股也有一批為知名企業(yè)提供供應(yīng)鏈、產(chǎn)品倉(cāng)儲(chǔ)物流的上市公司，比如為蘋(píng)果供應(yīng)鏈提供服務(wù)的暢聯(lián)股份(603648,股吧)(603648.SH)。不久前，同在上海的西上海汽車(chē)服務(wù)股份有限公司更新了招股書(shū)，擬主板上市，近期即將上會(huì)。

脫胎于國(guó)資企業(yè)的西上海股份是由西上海集團(tuán)拆分設(shè)立而成，2008年完成股份制改革，目前是一家由嘉定國(guó)資參股的混合所有制企業(yè)。2016年西上海股份首次嘗試主板IPO，不過(guò)在提交資料后不久便迅速終止了排隊(duì)。鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)《啟陽(yáng)路4號(hào)》報(bào)道稱(chēng)，西上海股份首次IPO迅速撤材料，或與其實(shí)控人之一的曹抗美涉嫌受賄貪污有關(guān)。

截至2019年末，西上海股份汽車(chē)物流服務(wù)超過(guò)50%的收入和汽車(chē)零部件業(yè)務(wù)收入的88.51%來(lái)自上汽集團(tuán)(600104,股吧)(600104.SH)。西上海股份與廣汽本田的合作也是由廣汽本田的關(guān)聯(lián)方和西上海股份的合資公司經(jīng)營(yíng)，到2019年底，廣汽本田為西上海股份提供了26.26%的汽車(chē)物流服務(wù)收入。收入重度依賴(lài)上汽集團(tuán)及子公司關(guān)聯(lián)方廣汽本田，不得不讓市場(chǎng)質(zhì)疑西上海股份是否具有獨(dú)立開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)的能力。

藕斷絲連的分拆

西上海股份前身為西上海集團(tuán)旗下的上海西上海集團(tuán)汽車(chē)服務(wù)有限公司。西上海集團(tuán)成立于1992年，是由嘉定國(guó)資設(shè)立的混合型多元投資的集團(tuán)公司，設(shè)立時(shí)其業(yè)務(wù)包括汽車(chē)物流、汽車(chē)服務(wù)、汽車(chē)銷(xiāo)售、房產(chǎn)置業(yè)、投資發(fā)展、都市產(chǎn)業(yè)、民生服務(wù)等七大板塊。

西上海股份由西上海集團(tuán)的汽車(chē)物流業(yè)務(wù)分拆而成，自2007年西上海股份與西上海集團(tuán)之間經(jīng)歷了多次資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓和受讓。到2016年西上海股份首次申報(bào)IPO，西上海股份與西上海集團(tuán)之間的資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓和受讓才基本結(jié)束。為了規(guī)避同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，西上海集團(tuán)放棄了一些資產(chǎn)的參股股份。截至招股書(shū)申報(bào)日，西上海股份擁有5家子公司及3家分公司，公司主要形成了汽車(chē)物流與零部件制造兩大業(yè)務(wù)。

雖然西上海股份的業(yè)務(wù)與西上海集團(tuán)進(jìn)行了剝離，但二者依舊藕斷絲連。目前西上海股份的實(shí)際控制人是曹抗美、吳建良、江華、戴華淼、陳德興、卜曉明和宋建明等7名自然人構(gòu)成的一致行動(dòng)人，他們合計(jì)持有西上海股份60.06%的股份。企查查信息顯示，這7人也是西上海集團(tuán)的股東，合計(jì)持有西上海集團(tuán)67.47%的股份。

西上海股份與西上海集團(tuán)、嘉定國(guó)資之間，在股權(quán)和業(yè)務(wù)上均存在關(guān)聯(lián)和往來(lái)。截至2019年底，西上海股份租賃房產(chǎn)的支出中，近10%是與西上海集團(tuán)之間進(jìn)行交易。

值得注意的是，西上海股份在上海西上海集團(tuán)電器城有限公司處租賃的 147034平方米土地，自2012年租賃期開(kāi)始至今，一直未簽署長(zhǎng)期合同，相關(guān)租賃協(xié)議需要一年一簽。2012年，西上海股份還投入資金1828.17萬(wàn)元在此建設(shè)了整車(chē)倉(cāng)儲(chǔ)場(chǎng)地，西上海股份預(yù)期相關(guān)場(chǎng)所的使用年限為10年。企查查信息顯示，這塊場(chǎng)地是普陀區(qū)長(zhǎng)征鎮(zhèn)農(nóng)村集體資產(chǎn)，相關(guān)場(chǎng)地存在被集體拍賣(mài)另作他用的可能。

目前上海地價(jià)居高不下，在整車(chē)倉(cāng)儲(chǔ)場(chǎng)地上存在優(yōu)勢(shì)，租賃成本低是西上海股份的核心競(jìng)爭(zhēng)力。但長(zhǎng)期無(wú)法解決主要場(chǎng)地的租賃合同，或?qū)⒂绊懳魃虾９煞菰?xún)價(jià)時(shí)的估值。

業(yè)務(wù)獨(dú)立性存疑

西上海集團(tuán)成立之初，其業(yè)務(wù)的重要部分就是為上汽集團(tuán)提供整車(chē)物流與汽車(chē)銷(xiāo)售業(yè)務(wù);從西上海集團(tuán)分拆的西上海股份，目前的經(jīng)營(yíng)也重度依賴(lài)上汽集團(tuán)：截至2019年，上汽集團(tuán)為西上海股份貢獻(xiàn)了50.79%的汽車(chē)物流服務(wù)收入;西上海股份子公司生產(chǎn)的汽車(chē)內(nèi)飾等零部件，其中88.51%的銷(xiāo)售額由上汽集團(tuán)提供。2017年-2019年，上汽集團(tuán)為西上海股份提供了66.40%、70.62%和71.27%的主營(yíng)收入。

除了主要營(yíng)收高度依賴(lài)上汽集團(tuán)外，西上海股份與廣汽本田之間的合作也缺乏自主權(quán)，截至2019年，廣汽本田為西上海股份提供了26.26%的汽車(chē)物流服務(wù)收入。資料顯示，西上海股份通過(guò)控股子公司北京廣安物流有限公司與廣汽本田進(jìn)行合作，而廣汽商貿(mào)持有北京廣安45%的股權(quán)。招股書(shū)信息顯示，廣汽商貿(mào)是廣汽集團(tuán)(601238,股吧)旗下的全資子公司，廣汽集團(tuán)持有廣汽本田50%的股權(quán)，北京廣安其實(shí)是廣汽本田的關(guān)聯(lián)方。

《投資者網(wǎng)》就西上海股份與廣汽本田之間合作的議價(jià)權(quán)，向西上海股份董秘辦進(jìn)行咨詢(xún)，不過(guò)對(duì)方未予置評(píng)。

此次IPO，西上海股份擬募集資金建設(shè)的乘用車(chē)立體智能分撥中心(立體庫(kù))擴(kuò)建項(xiàng)目，也是針對(duì)位于嘉定的上汽集團(tuán)進(jìn)行配套建設(shè)。西上海股份擬募集4.98億元，將嘉定地區(qū)現(xiàn)有的整車(chē)倉(cāng)儲(chǔ)能力進(jìn)行提升，以?xún)?yōu)化土地利用率。不過(guò)，目前國(guó)內(nèi)汽車(chē)行業(yè)面臨調(diào)整，上汽集團(tuán)2019年的整車(chē)產(chǎn)量較2018年相比就下降了11.84%。早在2018年，上汽集團(tuán)的整車(chē)產(chǎn)量就已出現(xiàn)下滑。在持續(xù)調(diào)整的汽車(chē)市場(chǎng)中，西上海股份要如何消化新增產(chǎn)量將是個(gè)嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)。

近年來(lái)，西上海股份為了降低成本將部分運(yùn)輸業(yè)務(wù)外包，或?qū)⒂绊懳魃虾９煞莸母?jìng)爭(zhēng)力。2017年-2019年，西上海股份實(shí)現(xiàn)營(yíng)收12.87億元、12.80億元以及12.23億元，其營(yíng)收呈下滑趨勢(shì);但在此期間，西上海股份的凈利潤(rùn)卻由0.99億元增長(zhǎng)到1.01億元以及2019年的1.04億元，在三年間增長(zhǎng)了5.10%。

從成本結(jié)構(gòu)看，西上海股份凈利潤(rùn)率的上漲主要得益于其經(jīng)營(yíng)成本的下滑。其招股書(shū)稱(chēng)，公司將部分整車(chē)、零部件運(yùn)輸業(yè)務(wù)進(jìn)行外包，從而降低了人工成本，最終使得經(jīng)營(yíng)成本有所下降。

不過(guò)，在招股書(shū)中，西上海股份稱(chēng)，公司與上汽集團(tuán)新增的倉(cāng)儲(chǔ)、運(yùn)輸業(yè)務(wù)需要競(jìng)標(biāo)取得;自2019年開(kāi)始，廣汽本田也開(kāi)始就運(yùn)輸業(yè)務(wù)進(jìn)行招標(biāo)。若西上海股份進(jìn)一步將汽車(chē)整車(chē)與零部件運(yùn)輸業(yè)務(wù)進(jìn)行外包，這勢(shì)必會(huì)降低西上海股份在競(jìng)標(biāo)時(shí)的優(yōu)勢(shì)。2019年，西上海股份的整車(chē)、零部件運(yùn)輸業(yè)務(wù)的收入合計(jì)為2.35億元，在總營(yíng)收中的占比為19.67%。

自2018年開(kāi)始，汽車(chē)行業(yè)就出現(xiàn)了調(diào)整，整車(chē)企業(yè)面臨挑戰(zhàn)，相關(guān)影響也已逐漸傳導(dǎo)到產(chǎn)業(yè)鏈的上下游。在汽車(chē)銷(xiāo)量下滑的大背景下，西上海股份的客戶(hù)開(kāi)發(fā)能力與業(yè)務(wù)獨(dú)立性亟待提高。