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中泰證券股份有限公司范勁松,何長(zhǎng)天近期對(duì)李子園進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《李子園：凈利潤(rùn)增速好于預(yù)期，看好增速和利潤(rùn)率雙抬升》，本報(bào)告對(duì)李子園給出買入評(píng)級(jí)，當(dāng)前股價(jià)為25.7元。

李子園(605337)
事件1：公司發(fā)布2022年年報(bào)：2022年全年實(shí)現(xiàn)收入14.04億元，同比-4.50；歸母凈利潤(rùn)2.21億元，同比-15.80%；扣非凈利潤(rùn)1.88億元，同比-22.95%。其中單202204公司實(shí)現(xiàn)收入3.42億元，同比-17.47%；歸母凈利潤(rùn)0.66億元，同比-2.40%；扣非凈利潤(rùn)0.56億元，同比-2.40%。
事件2：公司發(fā)布202301李度報(bào)告，2202301公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入3.45億元，同比增長(zhǎng)1.11%：實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.59億元，同比增長(zhǎng)44.97%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)0.58億元，同比增長(zhǎng)68.36%。
從動(dòng)銷的角度來(lái)看，一季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入3.45億元，同比增長(zhǎng)1.11%，我們認(rèn)為第一季度并非公司傳統(tǒng)銷售旺季，整體來(lái)看一季度主要?jiǎng)愉N產(chǎn)品以送禮產(chǎn)品為主，公司核心產(chǎn)品含乳飲料更多適用于即飲消費(fèi)場(chǎng)景，而禮品屬性較弱，因此每年一季度（含春節(jié)檔）是公司產(chǎn)品銷售的相對(duì)淡季：其次，23年春節(jié)提前導(dǎo)致一月份發(fā)貨時(shí)間較短，2月隨著春節(jié)之后的復(fù)工復(fù)產(chǎn)以及學(xué)校開學(xué)，終端消費(fèi)門店開業(yè)，因此整個(gè)動(dòng)銷開始回暖，同時(shí)公司對(duì)于一季度收入占比規(guī)劃較低，整體來(lái)看一季度收入水平符合預(yù)期，我們看好二三李度進(jìn)入公司銷售旺李后動(dòng)銷加速。
從盈利能力的角度來(lái)看，公司一季度實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)0.59億元，同比大幅增長(zhǎng)44.97%，扣非歸母凈利潤(rùn)0.58億元，同比增長(zhǎng)68.36%，，實(shí)現(xiàn)毛利率36.61%，同比提升5.27pctS，實(shí)現(xiàn)凈利率17.14%，同比提升5.18pcts；我們認(rèn)為凈利潤(rùn)水平大幅提升主要系：1）公司于22年7月對(duì)85%的產(chǎn)品出廣價(jià)進(jìn)行提價(jià)，提價(jià)幅度6-9%不等，目前價(jià)格傳導(dǎo)順利：2）公司主要原材料大包粉價(jià)格下行，22年前三季度公司毛利率有所下滑，主要是收到大包粉價(jià)格持續(xù)高位所致，公司在去年對(duì)大包粉價(jià)格進(jìn)行提前鎖價(jià)，同時(shí)加大國(guó)產(chǎn)優(yōu)質(zhì)奶粉的使用比例，今年隨著大包粉價(jià)格下行，公司在原材料成本端改善明顯：3）銷售費(fèi)用同比下降，23Q1公司銷售費(fèi)用同比下滑19.91%至0.40億元，銷售費(fèi)用率同比下滑3.07pcts至11.70%：我們認(rèn)為隨著原材料價(jià)格持續(xù)下行，以及公司加大國(guó)產(chǎn)優(yōu)質(zhì)奶粉使用比例，同時(shí)費(fèi)用端公司將在廣告費(fèi)用方面保持穩(wěn)定投放，人員費(fèi)用方面加大精細(xì)化管理，在銷售規(guī)模增長(zhǎng)帶動(dòng)的規(guī)模效應(yīng)下，公司全年盈利水平有望持續(xù)提升。
分區(qū)域來(lái)看，公司22年在華東、華中、以及西南地區(qū)銷售占比分別為52.13%、18.43%以及18.42%，均為我國(guó)經(jīng)濟(jì)較為發(fā)達(dá)或人口密集程度較高的省份，同時(shí)市場(chǎng)布局仍有較大的開拓深挖空間，同時(shí)，公司在華北、華南、西北、東北地區(qū)進(jìn)一步拓展市場(chǎng)，為公司全國(guó)性布局提供發(fā)展動(dòng)力。截止到22年底公司在全國(guó)范圍內(nèi)經(jīng)銷商數(shù)量總計(jì)2550家，隨著公司加速推進(jìn)全國(guó)化進(jìn)程，過(guò)去幾年公司經(jīng)銷商數(shù)量增速基本維持在20%左右，預(yù)計(jì)今年經(jīng)銷商數(shù)量將繼續(xù)保持增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。
盈利預(yù)測(cè)：隨著公司全國(guó)化的持續(xù)推進(jìn)，以及在產(chǎn)品端的不斷發(fā)力，23年公司將加大對(duì)于新品市場(chǎng)的開發(fā)力度，公司新品在定價(jià)方面較經(jīng)典產(chǎn)品相對(duì)更高，我們認(rèn)為今年將在新品推動(dòng)+全國(guó)化招商+渠道深耕邏輯下，公司營(yíng)收將實(shí)現(xiàn)加速成長(zhǎng)。根據(jù)公司年報(bào)，我們調(diào)整盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2023-2025年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入17.61、21.32、25.58億元（2023-2024年前值為17.55、21.24億元），同比增長(zhǎng)25.48%、21.03%、20.01%，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)3.21、4.23、4.95億元，同比增長(zhǎng)45.22%、31.69%、17.12%，2023-2025，年EPS分別為1.06、1.39、1.63元（2023-2024年公司前值為1.06、1.39元），對(duì)應(yīng)2023-2025年P(guān)E為22.6X、17.2X、14.7X，維持“買入”評(píng)級(jí)，重點(diǎn)推薦。
風(fēng)險(xiǎn)提示：食品安全風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一風(fēng)險(xiǎn)、原材料價(jià)格上漲風(fēng)險(xiǎn)、研究報(bào)告信息數(shù)據(jù)更新不及時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)、第三方數(shù)據(jù)因統(tǒng)計(jì)方法、口徑等導(dǎo)致的可信性風(fēng)險(xiǎn)

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算，華鑫證券孫山山研究員團(tuán)隊(duì)對(duì)該股研究較為深入，近三年預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度均值高達(dá)99.18%，其預(yù)測(cè)2023年度歸屬凈利潤(rùn)為盈利3.09億，根據(jù)現(xiàn)價(jià)換算的預(yù)測(cè)PE為25.2。

最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：

該股最近90天內(nèi)共有10家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí)9家，增持評(píng)級(jí)1家；過(guò)去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為32.85。根據(jù)近五年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，證券之星估值分析工具顯示，李子園（605337）行業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)力的護(hù)城河良好，盈利能力優(yōu)秀，營(yíng)收成長(zhǎng)性良好。財(cái)務(wù)相對(duì)健康，須關(guān)注的財(cái)務(wù)指標(biāo)包括：存貨/營(yíng)收率增幅。該股好公司指標(biāo)4星，好價(jià)格指標(biāo)3星，綜合指標(biāo)3.5星。（指標(biāo)僅供參考，指標(biāo)范圍：0 ~ 5星，最高5星）

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